買不到輝瑞BNT疫苗,可以先來點輝瑞股票嗎?Pfizer輝瑞DCF現金流折現法估值

註:本文不作為投資建議,新手上路請保持距離。

因為新聞天天吵買輝瑞BNT的疫苗卻買不到,害我前段時間一時手癢買了一點點Pfizer的股票,一方面感謝輝瑞拯救了人類,一方面彌補我打不到輝瑞疫苗的遺憾。

這兩天在Seeking alpha上看到很多人推薦這隻股票,說一堆好消息,股息4%,股價很合理,還有疫苗金母雞,價值投資者可以考慮買入。

來源:Seeking alpha

簡單看一下PE,PEG指標,好像還真的不貴。

from:yahoo finance

最近我學了DCF現金流折現法,就趕快現學現賣拿輝瑞來練習一下估看看。

先說結論:個人覺得目前不值得買入。現在想想輝瑞CEO在公佈疫苗有效的當天賣股票,還真的很懂。

1.醫藥行業簡介:

醫藥行業分為Biotechnology和Pharmaceuticals,前者是生物製藥,后者是化學製藥,不過二者區分的沒有那麼明顯,很多公司二者兼有。

生物醫藥通常都是研發為主,研發好了交給Pharmaceuticals生產並銷售。輝瑞和BioNTech的疫苗就是這樣,BioNTech負責研發,輝瑞用自己的生產線大量生產。

醫藥行業的生命週期如下圖:

來源:http://aswathdamodaran.blogspot.com/2015/11/divergence-in-drug-businesses.html

分為:

1)young biotech

特征是高增長但是在賠錢,這些新興公司是整個醫藥行業成長的來源,他們大部分從大型醫藥公司融資。有很多新創醫藥公司有成果後也可以選擇整個公司賣給大公司套現。

代表公司有BioNTech(13年),莫德纳(10年)。

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2)Mature biotech

特點:增長放緩但是已經賺錢,現金流為正。

代表公司:AbbVie (18年)

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3)Mature pharma

特點:成長更為放緩,基本為個位數,但是每年可以賺錢大把現金。

代表公司:Johnson & Johnson (150年),雖然強生很老,但是還是可以保持營收增長,算是非常厲害。

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4)Declining pharma

特點:年老公司,公司營收下降,研發無法提供增長動能,靠併購和收購新創公司帶來成長動能。

代表公司:Pfizer(150+)

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2.Pfizer輝瑞基本面分析

1)Operating margin在下降,低於行業平均。

背後的原因是藥品的議價能力下降:

  • 醫療保險公司併購整合,議價能力變強,醫藥公司議價能力下降。
  • 聯邦保險公司壓低藥品的價格。
  • 藥店整合,增加議價能力。

2)最近10年研發支出無法帶來增長

大型的製藥公司都需要花很多的錢在研發上面,上個世紀製藥公司的議價能力都很強,基本上都可以把研發的成本轉移給消費者。

現在大型化學醫藥公司的增長的來源都是併購,而不是研發。

輝瑞應該縮減研發支出,但是下圖可以看到輝瑞最近5年的研發支出佔營收的比重一直在上升。研發不賺錢,還拼命的一直加碼研發。

3)ROI,return on investment太低,幾乎和資本成本持平

ROI一般拿來和資本成本(cost of capital)對比,也叫WACC(加權平均資本成本)。

ROI大於資本成本的部分就是公司創造價值的能力。

可以看到公司最近三年的ROI平均為7%左右,但是公司的資本成本也在6%-8%之間,所以其再投資包括研發投資已經沒辦法帶來價值,反而會摧毀價值。

4)Sales to Capital再投資帶來的收入太少

Sales to Capital Ratio=Sales/(book value of equity+book value of debt-cash)

最近12個月的Sales to capital ratio為0.31,大幅低於行業平均0.81

教授用Sales to Capital Ratio來預估未來公司需要的再投資金額。計算每年的再投資等於銷售增長的部分除以sales to capital。

Sales to capital意思是每增加1塊錢的投入,可以增加多少的營收。輝瑞增加1塊錢的再投資,只能增加0.31塊的收入。行業平均Sales to capita比為0.81. 表示每增加1塊錢的投資,可以增加0.81元的營收。

3.Pfizer估值-故事

故事包含兩部分,一部分是垂垂老矣的輝瑞本身,一部分是冉冉之星輝瑞BNT疫苗。

1)Covid疫苗單獨估值。

因為不想把疫苗和Pfizer本身混在一起,所以想單獨給公司的Covid疫苗估值。

預計2021營收260億美金,2022營收300億美金,預期後續和流感疫苗一樣,每年一劑Booster。

Margin從目前的27.5%(估計)慢慢降到行業平均24%,和BioNTech平分成本和獲利。

因為不確定是否有藥物出來可以根治疫情,所以給予30%的Failure折價。

2)Pfizer公司是一艘大船,沒有辦法一直靠研發和收購獲得成長動能。

但是輝瑞生產了大家廣泛施打的疫苗,或許可以增加一點品牌價值,但預期還無法達到行業平均水準。(margin從20%到23%)

同時,預計mRNA技術或許可以個整個輝瑞帶來一定的增長(前5年5%成長率)

4.Pfizer 估值-數字

1)輝瑞BNT Covid19疫苗估值

Covid19疫苗價值7.2每股

2)輝瑞公司估值,公司自由現金流量FCFF如下:

內含價值為26.74每股。

以上Excel原始估值模板從達摩德仁教授網站取得。

3)輝瑞公司股票內含價值為7.2+26.74=33.94美元一股。

5.總結

目前股價約39,高於我估的內含價值。所以不會購買。

通過以上分析可以看出:DCF現金流折現法會讓我們更仔細的研究公司,買入之前做更多的功課。這樣會讓自己更有主見,而不是人云亦云。

雖然說知道自己估的值肯定不對,也沒關係,因為估值的使用者是我自己,只要我覺得可以給我自己參考就可以了。

其他參考資料:

Divergence in the Drug Businesses: Pharmaceuticals and Biotechnology

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