和估值大師學估值2:估值三大局限和挑戰:偏見、不確定性、複雜性

注:本文是學習估值大师Prof. Aswath Damodaran(達摩德仁教授)估值課程的學習筆記。附視頻鏈接相關資料(Session2)。

估值最難的不是估計現金流量,也不是設計高深的估值模型,而是對抗我們心中固有的偏見、不確定性和複雜性。

1.估值很難避免偏見

所有的估值都是有偏見的。

1)偏見來源於自己的潛意識

我們每個人的潛意識裡都有從眾心裡(Herd Behavior),我們的估值傾向於像市場價值靠攏。

比如最近我又不小心買了台積電。不同於第一次在PE15時買入,這次我買入的價格大概是PE34,仔細想想我也受到了從眾心裡的影響,覺得大家都看好它就值這個價錢。

比如最近我想估Coursera,為什麼呢?我喜歡這個公司因為它提供很多的線上課程。我想我肯定會高估它的價值。

2)偏見來源於利益相關

如果直接有利益相關的話,偏見無可避免。

比如股票分析師對個股的分析,Buy是Sell的9倍,因為他們要與公司保持良好的關係從中獲益,所以不會輕易給出Sell的評級。

对于自己已經持有的股票,自己的估值也會因為直接利益相關而有偏見。比如我幾乎都是買入持有,買入持有就是相信他們的股價肯定會上漲,那我的估值肯定會偏高。

3)偏見來源於別人的建議

如果有比自己厲害的人說股票很便宜被低估,我們也常常會跟著形成這樣的印象。

我投資剛開始有一段時間很相信Seeking Alpha上的buyandhold2012,他說低估我就相信並且常常根據其建議買入。

啟發

1)看別人估值的時候,要考慮這個人的立場和利益相關。

考慮他會不會存在偏見。

最常見的例子就是銀行理專。身边常常有朋友说听理專的建议购买然后亏损,然后想换理專。其实想想,理專最在意的应该就是交易手续费吧,所以在估值的时候肯定有偏见。

2)自己估值的時候,先看公司的財務報表等客觀的材料。

不要先看別人的分析,以免有先入為主的偏見。

Guy Spier在他的華爾街之狼從良裡也有如下相同的建議:

收集資訊的順序要正確。先看客觀的材料,比如年報季報等等,最後再看券商出版的股票研究報告。

3)寫下自己的偏見。

不要否认偏見的存在,而是寫下来提醒自己是帶有偏見的。比如在估蘋果的時候,寫下來自己的偏見就是太喜歡這個公司了。比如在估BMY的時候,寫下我的偏見:Seeking Alpha上的分析師推薦過這個公司,巴菲特也買過他家的股票。

寫下來幫助自己正視自己的偏見。可以帮助提醒自己去思考是否高估或低估。

2.估值面臨很大的不確定性

不確定性來自於三個方面

1)估值過程存在不確定性

估值過程需要用到很多數據,這些數據的來源和計算等等有可能有出錯。

2)公司經營管理具有不確定性

公司的實際表現可以比我們估計的好,也有可能比我們估計的差,這是我們無法控制的。

3)宏觀經濟具有不確定性

2020年初的時候,沒人知道疫情會帶來這麼大的災難。

啟發:

不確定性和收益的關係。

比如MMM公司和Coursera,一個是老牌大公司,一個是還在虧錢的新創公司。估MMM很簡單,因為有很多的歷史數據可以用,但是估Coursera就很難,面臨很多的不確定性。按照巴菲特的觀點,不在能力範圍的不碰。估計大家都會避免這種還在虧錢的新公司吧。

達摩德仁教授認為大家面臨的不確定性是一樣的。因為大部分的人討厭不確定性,會傾向避免。這反而給願意估值的人機會。如果可以對不確定性高的公司做出估值,儘管結果沒有那麼準確,卻往往可以獲得更高的收益,前提當然是等到自己估算的價格而非無腦買入。

關於不確定性,下重注的本事這本書的觀點是市場痛恨不確定性,投資者可以把握不確定性帶來的機會,投資低風險而高度不確定性的事業。有的時候等到一切明朗的時候股價早已一飛沖天。

3.太複雜的估值方法反而無用

現在數據取得容易,Excel建模型容易,於是估值就變得越來越複雜。

比如很多的投資公司,在估值時需要先估計三大表。達摩德仁教授就認為完全沒有必要。因為只需要裡面的幾個數據而已,根本不用把全部的報表估計出來。

達摩德仁教授認為,簡單的估值反而比複雜的好用。

總結:

估值肯定帶有偏見,未來也永遠具有不確定性。這都是我們無法控制的。我們唯一可以做的就是,避免估值太過於複雜化,學習用簡單一點的估值模型來做估值。

巴菲特屢次強調投資最重要的有2點,第一點是不要虧錢,第二點是永遠記住第一點。而且只碰自己懂的。但是結果卻也不免犯錯虧錢。

這不是能力的問題,而在於估值本身的問題。估值肯定會出錯。

成功的投資不在於你最對了什麼,而在於犯錯的概率比別人低。

我知道我不犯錯是不可能的,只有希望學習估值可以幫助我減少犯錯。

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