《巴菲特寫給股東的信》——讀書摘要與心得

有些書淺嘗即可,有些應該狼吞虎嚥,只有少數應該細細咀嚼並徹底消化。——培根

摘要:

不要把股票投資僅僅看作是股票投資,而是擁有某項事業一部分的股權,是事業投資。只要事業有競爭力,就可以安心的持有,不在乎市場先生每天提供的價格波動。

學習投資的人只要學好兩門課:如何評估一個企業的價值,以及如何看待市場價格。

筆記:

1.經理人經營績效傑出,產業因素遠比管理表現重要。上了哪條船比划船划的多有效率重要。如果你發現自己上了一艘不停漏水的船,想辦法換船通常比費力補破洞有益的多。(p73)

2.如果每年有一個很好的投資主意,我就滿足了。(p125)

3.《智慧型股票投資人》最重大兩個貢獻:

1)創造了市場先生這個虛構的角色。市場先生每天的報價越受情緒的影響,開出的價格越會偏離價值,投資人就可以利用這種情緒有紀律的投建投資組合。

市場大跌對真正的投資人是好事,如果有現金,就可以在市價遠低於內在價值時買進。市場瀰漫著恐怖的氛圍是好事,市場中的人普遍得意忘形才值得謹慎提防。

評價證券投資是否成功,是看這些公司的經營成效,而不是每天的股價。

2)安全邊際原則。投資人必須有足夠的理由相信自己付出的價格大幅低於所能得到的價值。

巴菲特加上了:

3)能力範圍原則。不懂不碰。

心得:

1.事業主相關的經營原則

長期投資成功,不是依賴研究貝他係數並維持多樣化的投資組合,而是靠投資人認識到自己是所投資事業的主人。(p23)

2.分散投資PK集中投資

專家會認為分散投資可以分散風險,但是巴菲特相信:如果集中投資能使投資人集中心思,風險即可降低。因為可以更全面深入的分析。

巴菲特的風險是指投資虧損的可能性。

專家的風險是指投資的波動性,於是發明了貝他係數和分散投資理論。他們認為資產價格大幅波動會帶來很大的風險,分散投資正是用來來降低市場大跌時的風險,降低波動性。

但是巴菲特認為真正的投資人樂見資產價格波動,市場劇烈波動投資人可以選擇不理會,也可以占市場先生的便宜,以便宜的價格買入優質的資產。

巴菲特認為投資人真正應該評估的風險是一項投資的稅後報酬總額,按購買力計算,是否至少不低於原投資額加某一合理的報酬率。

如果不想評估企業,可以定期投資指數基金。

如果想研究企業,能找到5到10家股價合理、具長期競爭力的公司,長期持有。

傳統的分散投資法雖然降低了波動性,但也會損害投資績效。大量分散投資不可能好好的研究,這樣反而會增加本金損失的風險。

3.估值

首先自己能看懂的,其次分析長期經濟體質,再次是經營團隊的素質,最後是以誘人的價格購買其中最好的幾家。

任何一檔股票,債券或一家企業今天的估值,是由持有該資產期間的現金流入和流出量決定的;這些現金流的預估值以某一適當的利率折算為現值,就能算出這項投資的價值。

在市場過熱時購入股票的投資人必須明白,即使是一流的公司,其價值仍可能需要很長一段時間才追的上他們付出的價格。

分析經營績效時,最佳的標準是該企業在未舉債的基礎上,能藉由淨有形資產賺取多少盈餘,而計算該盈餘時,商譽攤銷是完全忽略不計的。

事業主盈餘是指(a)公告盈餘+(b)折舊、損耗、攤銷及其他非現金費用-(c)企業充分維護長期競爭力和業務量,在廠房與設備等方面每年平均付出的資本支出,如果需要增加營運資金才可以維持業務量,此新增的增幅也必須算入。

華爾街常用a+b也就是EBITDA來粉飾虛高盈利。好像公司永遠不需要替換維修或者更新。

4.持有時間

巴菲特在投資股票時,從來不預設套現的時間和價格。

不會因為持股已升值,或者持有很長時間就賣股,只要公司能產生令人滿意的股本報酬率,管理層又正直能幹,並且市場並未高估公司的價值,巴菲特傾向一直持有。

巴菲特的保險子公司有些打算永久持有的個股,即使市場大幅高估,也不會賣。因為,可以將這些投資當成我們控制的優秀企業看待,而非只是可以高價賣出的資產看待。

表現持續出色、業務不難理解的好公司很珍貴,放棄這種公司的持股愚不可及,因為太難找到同樣的資產了。投資人應該緊緊抱住手上的優質股票,就像事業主從不輕易放棄自己的優質事業那樣。

5.效率市場理論。

市場通常是有效率,而非永遠時時刻刻都有效。

1)巴菲特和他老師葛拉漢抓住市場無效的時間投資,從1926-1988年的年化報酬超過20%,同期市場報酬為10%。

2)套利不是能保證每年獲利20%的投資方式,甚至不能保證肯定能賺錢。因為市場大部分時間是頗有效率的。投資人不可能光靠低買高賣就可以賺到豐厚報酬。只有審慎評估事實,持續堅守紀律,才能賺取高報酬。

6.關於股息

有一派投資人是DGI股息成長投資,他們偏好股息一直會成長的公司。

巴菲特對股息的態度:只有每當保留一元的盈餘,能為股東創造至少一元的市值時,就不用把盈餘當股息花出去;股息的全額都必須繳納股息稅,稅負較重。

7.經濟商譽與會計商譽

經濟商譽計算在內在價值中,會計商譽計算在財務報表中。

企業如果能利用有形資產賺取顯著高於市場水準的報酬率,公司的價值就很合理地遠高於有形資產的淨值。超出市場水準的盈餘,資本化的價值就是經濟商譽。

8.有形資產報酬率Return On Tangible Asset

當公司合併或者併購時會產生會計商譽,會按無形資產入賬,但是根據會計的平衡原則,這筆無形資產需要按照40年以費用攤提掉,這會導致總資產報酬率失真。

比如巴菲特的時思糖果,1972年以2500萬收購時思時有形資產為800萬,時思年度稅後盈餘為200萬,有形資產報酬率為25%,收購價比有形資產多出來的就是商譽,為1700萬,所以此後的40年,每年要編列42.5萬的費用。

但是經濟現實是:每年當做費用被攤提的商譽攤銷,並非真正的經濟成本。因為1982年時,時思可以用2000萬美元的有形資產淨值,賺取1300萬美元的稅後盈餘。如此優異的表現標示,公司擁有的經濟商譽遠大於會計商譽的總成本。儘管會計商譽從收購企業的一刻起就開始減少,但是經濟商譽卻不一定減少,反而很有可能增加。所以每年的商譽攤銷與實質的經濟成本不相符。

9.會計詐術

盈余是可以操控的,可以美化的。

比如企业付给高层的认股权证,其实是一项薪酬,是一种成本,应该列入费用,但是现实中这一笔费用很少列入费用。

比如重整费用(restructuring charge),管理层將本來應該分数年入账的大笔费用,集中在某季度一次提列,通常是選業績已註定將另投資者失望的季度。尤其在併購圈,常常靠併購之便,不誠實的調整資產與負債的價值,以便他們未來能報出穩定成長的盈利。

行動:

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